W poprzednim artykule starałem się wykazać, że stopa dyskontowa to kluczowy, ale i trudny w oszacowaniu parametr w testach na utratę wartości aktywów. Nawet najbardziej doświadczone zespoły finansowe, działając w dobrej wierze, mogą popełnić fundamentalne błędy, które diametralnie zniekształcają wyniki wyceny. Oto trzy najczęstsze z nich.
Błędne „ubruttowienie” – algorytm, która zawsze prowadzi do zaniżenia wartości
Jeden z największych i najczęstszych błędów w praktyce sprawozdawczej dotyczy kwestii ujęcie podatków w kalkulacji stopy. Międzynarodowy Standard Rachunkowości 36 (MSR 36) jednoznacznie wymaga, aby do dyskontowania przepływów pieniężnych używać stopy przed opodatkowaniem (pre-tax). Problem w tym, że najpopularniejszy model stosowany do jej obliczenia, czyli średni ważony koszt kapitału (WACC), w swojej naturze daje wynik po opodatkowaniu (post-tax). Wiele firm, idąc na skróty, próbuje przeliczyć stopę WACC na jej ekwiwalent przed opodatkowaniem, stosując prosty wzór: WACC / (1 – T). Takie podejście jest jednak fundamentalnie błędne z matematycznego punktu widzenia , ponieważ tarcza podatkowa w modelu WACC odnosi się wyłącznie do kosztu długu, a nie do całości kapitału. Taki uproszczony wzór prowadzi do zawsze zawyżonej stopy dyskontowej, co wprost przekłada się na zaniżenie obliczonej wartości użytkowej aktywów. W efekcie firma może niepotrzebnie dokonać odpisu z tytułu utraty wartości lub zawyżyć jego kwotę, co ma bezpośredni, negatywny wpływ na jej wynik finansowy.
Jedna stopa dla wszystkich aktywów
W zdywersyfikowanych firmach stosowanie jednej, ogólnofirmowej stopy WACC dla wszystkich operacji jest poważnym błędem. Standard MSR 36 wymaga, aby stopa dyskontowa odzwierciedlała ryzyka specyficzne dla danego składnika aktywów lub ośrodka wypracowującego środki pieniężne (CGU), a nie uśrednione ryzyko całej korporacji. Nagminnym błędem jest używanie jednej uśrednionej właśnie stopy dla wszystkich testów w firmie. Segment B+R rozwijający innowacyjną technologię ma zupełnie inny profil ryzyka niż segment stabilnej produkcji dóbr pierwszej potrzeby. Takie uśredniające podejście prowadzi do systematycznego niedoszacowania wartości bezpiecznych, stabilnych części biznesu oraz przeszacowania wartości aktywów o wysokim ryzyku, co może zaburzyć ocenę rentowności poszczególnych segmentów i prowadzić do błędnych decyzji zarządczych.
Stopa oparta na parametrach rynkowych czy wartościach z ksiąg?
Model WACC to średnia ważona kosztu kapitału, dlatego kluczowe jest to, jakich wag użyjemy do uśrednienia. Teoria finansów jednoznacznie wskazuje, że wagi kapitału własnego i obcego w formule muszą być oparte na wartościach rynkowych, a nie księgowych. Mimo to w praktyce często spotyka się stosowanie wartości z ksiąg, co jest błędem zniekształcającym postrzeganą strukturę finansowania. Logika jest prosta: skoro WACC ma odzwierciedlać oczekiwaną stopę zwrotu rynku, jego komponenty również muszą być rynkowe. Użycie niewłaściwych, księgowych wag prowadzi do błędnie obliczonej stopy WACC, a w konsekwencji do nieprawidłowego wyniku całego testu na utratę wartości. Jest to błąd, którego można łatwo uniknąć, a który wciąż jest często spotykany w praktyce.
Wyjściem z tego impasu jest zastosowanie w konstrukcji WACC standardowej struktury finansowania dla przedsiębiorstw działających na tym samym rynku i podobnej specyfice. Uznanym źródłem tego typu danych są wyniki przeprowadzanych cyklicznie badań przez Aswath Damodarana, profesora Uniwersytetu Nowojorskiego.
Jak widać, droga do rzetelnego oszacowania stopy dyskontowej jest pełna pułapek. To nie są tylko akademickie detale – to błędy, które mają realne konsekwencje finansowe. W ostatniej części naszego cyklu przyjrzymy się, jak ta techniczna złożoność i pole do interpretacji stają się narzędziem w rękach zarządu i o co pytać, by zapewnić wiarygodność całego procesu.
